上半年利润率稳定提升，存货周转加速。
2023上半年收入同比下降4.7%，达到12.72亿元；母公司净利润同比增长3.8%，达到2.19亿元；扣非母公司净利润同比增长1.0%，达到1.94亿元。
公司一直致力于高质量发展，毛利率和净利率在高基数基础上持续提升，上半年均同比提升1.4个百分点至54.2%和17.2%。
费用率基本稳定；ROE为12.1%，同比略微提高；营运效率方面，存货周转天数同比减少9天。
经营性现金流充足，同比增长42.9%，达到2.85亿元。
二季度收入下降幅度收窄，毛利率持续提升。
仅二季度收入同比下降1.9%，达到6.5亿元，下降幅度比一季度收窄；母公司净利润同比增长2.3%，达到1.08亿元；扣非母公司净利润同比下降2.6%，达到0.9亿元。
毛利率同比提升1.6个百分点至54.0%，净利率同比提升0.7个百分点至16.6%；扣非净利率基本持平。
二季度销售和管理费用保持稳定，主要由于收入下滑导致费用率提升。
线下毛利率显著提升，线上毛利率稍微下滑。
截至2023年6月30日，门店数量减少，直营店和加盟店分别新开13家和29家，净变化为+3/-8。
公司直营会员人数约为160万以上，1-6月新增会员人数超过12万。
按渠道分析：直营店和加盟店毛利率提升。
直营店收入同比下降6.26%，达到3.12亿元；加盟店收入同比下降2.43%，达到3.23亿元；线上店收入同比下降5.95%，达到5.30亿元。
渠道毛利率表现良好，直营店和加盟店毛利率分别提升2.7和1.4个百分点；线上店毛利率略微下降0.3个百分点。
按品类分析：被芯毛利率有所提升。
套件、被芯、枕芯收入分别下降8.36%、1.67%和0.05%；套件毛利率下降0.12个百分点至56.08%，被芯毛利率提升0.80个百分点至53.49%。
风险提示：市场竞争加剧、存货大幅减值、渠道拓展不达预期。
投资建议：看好公司保持出色的盈利能力和中长期的成长性。
上半年公司业绩稳健增长，利润率和现金流表现出色，我们预计公司在宏观消费和经济环境不景气的情况下，能够保持良好稳健的盈利能力，预计净利润增长优于收入增长。
中长期来看，在行业格局持续优化的背景下，公司凭借品牌优势、多元化渠道增长，尤其是线下加盟店数和直营店效益的增长，以及价格带和目标客群的扩展，有望实现长期稳健增长。
我们维持盈利预测，预计2023~2025年的净利润分别为5.8亿元、6.5亿元和7.2亿元，同比增长8.2%、11.9%和10.9%。
我们维持“买入”评级和8.6~10.3元的合理估值区间，合理估值对应2024年11~13倍市盈率。